超越行业增速，蔚来为何依旧不及市场预期？

2026年的中国汽车市场，寒意透骨。

据乘联会公布的最新统计，8月份全国乘用车零售量为162.6万辆，同比再度缩水19%；年初至八月累计零售1179.9万辆，比去年同期蒸发近300万辆。

车市销量持续走低；虎嗅制图

更引人警觉的是，今年上半年全行业利润总额为1954亿元，同比下滑20%，整车制造的利润率已滑落至1.5%，刷新了近十年的谷底纪录。

一位新势力车企的高管曾私下向虎嗅感叹："整车厂就像被绑在十字架上，左手交智能税，右手交电池税。"

车市利润率触及新低；虎嗅制图

不过，仍有部分车企交出了亮眼的答卷。蔚来二季度实现营业收入321.4亿元，同比大增69.1%；上半年合计营收576.7亿元，在新势力阵营中高居榜首，放在中国品牌范围内则紧随比亚迪和吉利之后。

针对业绩，李斌多次阐述同一套逻辑："我们判断，真正的高质量增长不能只看卖了多少车。以前是增量、增收、增利的路径，现在应该反过来——先增利、再增收、最后增量，这个排序反映的是一家企业底层的经营可持续性。蔚来正在朝着高质量规模、高端定位和极致用户体验的方向努力。"

道理讲得通，可市场和投资人未必认可。财报落地之后，蔚来港股与美股连续两个交易日下挫，累计跌幅接近10%。

拿一份还算体面的报表，却挨了最重的一记闷棍。在虎嗅看来，同时追逐上述三重目标的蔚来和李斌，必然要承受高成本、高预期与高估值门槛的"三重夹击"，后续如何应对值得关注。

为此，虎嗅近期与包括李斌、秦力洪在内的多位蔚来管理层进行了深度交流，试图以此为窗口，探讨新势力究竟怎样才能走出真正的盈利通道。

将蔚来、小鹏、理想三家新势力放在一起比较，蔚来的营收体量最大，但Non-GAAP口径下的调整后净利润仅有2610万元。数百亿营收对应的利润，依然纤薄得令人心惊。

谈到当前最大的痛点，李斌将其归结为AI数据中心（AIDC）带来的冲击。

绝非危言耸听。最新的行业统计显示，汽车制造所需的内存、铜、铝、电池等几乎全部原材料价格均在攀升，根源在于AI算力对上游产业链资源的强势虹吸。实际上，在许多车型中，半导体的单车成本已超过电池，跃升为最贵的零部件类别。

部分新车型成本上行趋势；虎嗅制图

李斌透露，二季度单车制造成本较去年年底抬升了大约1.4万元，折算下来一个季度就被吞噬掉15亿元。其中内存贡献了约1万元的增量，电池增加三四千元，其余来自铜、铝等金属。他预计下半年还会再涨两三千块，全年累计增幅将达1.6万至1.7万元。"而且这些价格根本没有议价余地，我们只能被动接受。"

雪上加霜的是，当前绝大多数新势力都将自身定位为高智能电动车，智能等级越高，内存用量越大，成本负担越沉重。

这种"规模不经济"的现象彻底打破了传统制造业的认知——产量上去了，成本未必跟着降，反而可能反向推高。

李斌的判断是，AIDC对汽车行业的冲击至少还要持续两年。"如果再等两三年再去布局，也许三千亿美元就能买到现在一万亿美元的算力，整个行业就不必在峰值期做恐慌性采购。但在2028年到来之前，更多企业只能咬牙硬顶。"

在成本急速膨胀的背景下，蔚来的终端定价体系保持了相对稳定。不降价遇上成本涨，两头挤压之下，维系毛利率的唯一出路就是向内挖掘效率。

事实上，新势力企业的盈利成色，始终是市场最为揪心的环节。

更让人担心的是研发开支。仍以蔚来为例，上半年研发费用为40.3亿元，同比缩减了34.9%。

由此引发了一波外部质疑：蔚来的利润是"抠"出来的，而非"挣"出来的。

秦力洪也做了回应："研发费用占营收的7%其实不算低，况且我们的研发效率还在持续提升。"

这番说辞有一定道理，但市场的忧虑也并非空穴来风。因为蔚来的收入结构正在暴露隐患——眼下撑起盈利的核心是ES8和ES9这两款售价40万元以上的旗舰车型。

与之对照，5/6/7系列等老款车型已步入产品生命周期的尾声，这些曾经的走量主力要等到明年3.0换代才能重新发力。现阶段全靠两款高价车撑利润，显然难以持久。再加上曾被寄予规模化厚望的乐道品牌，现状同样还有不小差距。

数据显示，二季度乐道交付2.9万辆，在蔚来体系总计10.7万辆的交付中只占了27%。8月份，乐道品牌交付8810辆，在新势力单一品牌榜单中排在第九位。这一数字不仅远逊于蔚来主品牌的21174辆，还被成立时间更短的萤火虫以5852辆紧紧咬住。

蔚来三品牌销量对比；虎嗅制图

放眼同级别市场，零跑单月已稳稳站上10万辆大关，小鹏和理想的月销也稳定在3万辆以上。无论是对标内部的纵向赛马，还是对外部的横向比拼，乐道的表现在很大程度上仍有追赶空间。

然而李斌对乐道的定位异常笃定且充满期待，直接将其锚定在昔日"丰田大众高端产品线"的位置，类比燃油年代的汉兰达或本田CR-V。

方向本身没有错，但症结在于：倘若乐道既无法扛起规模大旗，又做不到蔚来品牌那样的溢价能力，那么作为独立品牌存在的意义，尚需时间来验证。

李斌这样表态："我们不是变魔术的人，不可能花十万元造出高品质车。乐道现有车型已经在细分市场拿到前列名次，剩下的就是等品牌成熟、等渠道铺开。乐道的转化率甚至比蔚来主品牌还高，这说明产品定义是对的。"

在虎嗅眼中，"等"是要付代价的。乐道采用直营模式，维持四百余家门店意味着持续的现金流出。蔚来最新财报中，销售及管理费用达到研发费用的两倍，在新势力中相当扎眼。

还有一点值得一提：李斌坚持SKY三品牌门店在三四线城市可以共享场地，但销售团队各自独立运作，这本身就是一项不小的管理难题。

独立品牌需要独立输血，但独立投入至今尚未兑换出完全独立的规模。好在乐道品牌是上半年少数实现量价双升的品牌之一，算是开了个好头，但它仍然需要构建一套完全属于自己的品牌故事。

除此之外，在战略维度上，蔚来面前横亘着三道难以逾越的关卡。

**单一技术路线的结构性脆弱**

8月纯电渗透率已突破65%，但乘用车总盘同比却下跌了19%。纯电在涨、总量在缩，所谓"涨"不过是相对份额的提升，绝对规模仍在被总量萎缩所拖累。

纯电车渗透率与车市整体走势；虎嗅制图

蔚来全线押注纯电，方向踩准了风口，但方向正确不代表总量安全。更棘手的是，乐道和萤火虫所处的价格区间，竞争对手大多配有增程式作为"续航保险"，而蔚来全系纯电意味着在10万到25万这个价格敏感地带，必须独自消化消费者的"里程焦虑"教育成本。这与产品好不好无关，纯粹是赛道选择的代价。

**品牌矩阵的内生张力**

目前，蔚来三品牌的定位看似泾渭分明——蔚来主攻30万元以上、乐道瞄准15到30万家庭市场、萤火虫切入悦己型消费——但三者之间天然存在向下侵蚀的风险。

乐道曾单月交付破万，说明势头初现，但独立品牌的含金量仍需自证。乐道必须在蔚来光环之外建立自己的品牌认知。无论是丰田与雷克萨斯，还是大众与奥迪，中间都有一堵清晰的隔离墙，而蔚来与乐道之间的这堵墙，还需要继续加高加厚。

**研发收缩与远期竞争力的博弈**

数据显示，蔚来上半年研发费用同比下降34.9%，绝对额约40.3亿元。同期小鹏研发投入58.2亿元，理想为55亿元，蔚来是"蔚小理"中唯一下滑的一家。部分原因在于其始终深耕纯电技术赛道，未涉足混动、增程等多条技术路线，研发资源高度聚焦，核心技术可在集团多品牌、多车型间复用，从而提升了投入产出比。

蔚小理研发投入对比；虎嗅制图

值得注意的是，美国投行伯恩斯坦（Bernstein SocGen Group）已连续两次发出警示，认为这一策略"将对长期竞争力构成威胁"。智能电动车本质上是一场技术马拉松，若三五年后对手在智能驾驶、物理AI领域实现了代际跳跃，今日的"降本增效"是否会沦为明日的"技术欠账"，将成为未来三年悬在蔚来头顶的核心命题。

三大困局，无一项轻松化解。在具体的运营层面，蔚来有一个颇具特色的组织架构：公司不设CTO一职，李斌本人兼任CTO。当被问及面对三大品牌、复杂战略定位和冗长技术战线，每天要处理多少事务、怎样保证效率时，李斌的回答颇有意思。

这套机制背后的逻辑与他反复提及的"CBU核算"一脉相通。通俗来讲，就是把经营管理拆到最小颗粒度——从每一辆车到每一个零件，从每一家门店到每一次营销活动，逐项计算投资回报率，超过一定额度才需要李斌亲自拍板。

在这种模式下，为了提速，公司内部自然会主动缩小CBU单元，让各层级自主决策，减少层层上报。技术方向由AGI委员会把关，产品端有产品委员会统筹，各细分领域设有NCP专项小组，整体上鼓励自下而上的信息流通与协作。

从目前效果来看，这套机制确实发挥了作用——在单车成本上涨1.4万元的压力下，蔚来守住了毛利率，这本身就是管理能力的体现。

但体系能力的红利需要时间释放，而资本市场从来不是一种有耐心的资产类别。如果"结硬寨、打呆仗"需要十年周期，而资本的投票以季度为节拍，中间的落差由谁来弥合？

当整个汽车行业正被AI重塑、被成本碾压、被资本冷遇时，所有玩家都在摸索新的叙事框架——有人重金押注物理AI，有人all-in具身智能，还有人加速出海。

在此背景下，背负高成本、高预期与高估值三重枷锁的蔚来，恰好站在了聚光灯最亮的地方，承受着最多的目光审视。

对于众多陷入增长瓶颈的新势力而言，蔚来是一面造价不菲的镜子。

它证明了在AIDC推高成本、价格战反复绞杀的周期中，高端定位搭配CBU式的精细化管控，仍能在短期内守住毛利底线；但它同时也把单一路线押注的结构性代价、多品牌运营的长期消耗，以及研发紧缩与远期竞争力之间的矛盾，毫无保留地摊在了桌面上。

跑赢行业均值只是及格线，跑赢市场预期才能赢得喝彩。未来三年，蔚来仍需给出答案：乐道能否真正放量、品牌区隔能否立住——如果能扛过这轮算力通胀并兑现体系能力，这份被低估的成绩单，或许将成为新势力从"活下来"迈向"真赚钱"的关键拐点。

本文源自虎嗅，原文链接：https://www.huxiu.com/article/4888578.html?f=wyxwapp